老後のための資産形成－確定拠出年金等で老後のために何に投資したら良いのか？－外国株式型、国内株式型、バランス型、外国債券型と国内債券型でのパフォーマンス比較

金融研究部研究員熊紫云

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ニッセイ基礎研所報

（３）リーマン・ショック直前からコロナ・ショック直前まで
2007年半ばくらいから米国の住宅ブームが終わり、住宅価格が下落し始め、低所得者向けの住宅ローンの返済が延滞する等のサブプライム問題が発生した。その後、住宅ローンを証券化した商品のデフォルト等で信用収縮が急速に拡大し、先進国を中心に多くの金融機関が経営危機に直面した。2008年９月には米大手投資銀行リーマン・ブラザーズが経営破綻し、金融システムに対する不安が広がったことで、結果として世界的な金融危機を招いた【図表４】。日本ではリーマン・ショックと呼ばれる金融危機で、世界的には「国際金融危機：Global Financial Crisis」と呼ばれる。

加えて2011年下期から、欧州債務危機も深刻化し、世界経済の不況と株式市場の低迷が長らく続いた。当初は各国政府の対応が遅く、財政出動等の規模も小さかったため、世界経済の回復は大幅に遅れた。

しかし、2012年頃から遅ればせながら、各国で積極的な財政・金融政策がとられた。例えば日本では、2012年末からデフレ脱却を目指すアベノミクスが発動され、2013年から「量的・質的金融緩和」が導入された。2016年には、マイナス金利政策と10年金利をほぼ０％で推移させるイールドカーブ・コントロールが導入された。

各国の中央銀行も非伝統的な金融政策、つまり、大規模な資産買入れ（FRBはMBS、日銀はETF、J-REIT等）等を実施した。その後、2016年に英国EU離脱国民投票、2018年に米中貿易摩擦等のリスクが顕在化し、株式インデックスはその度に下落したものの、その後に総じて上昇した。

それでは、この期間について、2007年10月末の値を100として株式インデックスの推移を確認しよう。リーマン・ショック以降、各種株式インデックスが低下し、2009年１、２月に底値をつけた（図表４：網掛け部分）。それ以降、日本株式市場は世界特に米国株式市場との連動性が高まってきた。2013年春ごろから、MSCIエマージング・マーケッツ(EM)を除き、各種株式インデックスが続々と2007年10月末水準まで回復した。

この期間に一番上昇したのはナスダック100で最終値が417.7と４倍ほど上昇した。その次に上昇幅が大きかったのはダウ平均株価とS&P500で、それぞれの最終値は264.9、254.7となった。ついで、MSCIコクサイ、MSCI World、日経平均株価、MSCI ACWIで最終値は170～180台となった。TOPIXの最終値は137．0と小幅に上がった。一方、MSCIエマージング・マーケッツ(EM)は一時的に最低値が31.9にまで下がり、下げ幅が一番大きく、また最終値も109.4と他の株式指数と比較して低迷が続いた。

他資産クラスのインデックスも見てみよう。

国内債券インデックスのNOMURA-BPI（総合）はリーマン・ショック時もその後も変動幅が小さく、国内金利の低下もあって最終値も127.7と安定的な上昇となった。

J-REITはリーマン・ショック時に各株式インデックスとほぼ同幅で下落したが、最終値が190.6にまで回復し、米国株式インデックスに次ぐ上昇となった。

（４）コロナ・ショック直前から現在（2022年４月末）まで
2020年初に新型コロナウィルスの世界的な拡大に伴って各インデックスが暴落した（図表５：網掛け部分）。その後各国による大規模な財政・金融対策が講じられたものの、感染再拡大と各種行動制限措置のため景気の回復ペースが緩やかであった。しかし、2020年秋以降、各国による継続的な財政支出や金融政策に加えて、ワクチン開発に対する期待が高まり、実際にワクチン接種が先進国を中心に開始されるとともに、企業業績が回復しはじめ、景気の見通しも明るくなってきている。

それでは、この期間について、2019年末の値を100として見てみよう。各株式インデックスが概ね2020年11月に2019年末を超える水準まで回復し、上昇傾向にある。

この期間に上昇幅が一番大きかったのはナスダック100で、最低値が88.8であり、下落幅が最も小さく、最終値も179.1と短期間ながらも大幅な上昇となった。

次にS&P500、MSCIコクサイ、MSCI World、MSCI ACWI、ダウ平均株価、MSCI エマージング・マーケッツ(EM)、日経平均株価、TOPIXの順で上昇幅が大きく、最終値は110～150台となっている。

他資産クラスのインデックスも見てみよう。国内債券のNOMURA-BPI（総合）は変動幅が小さかったが、若干の金利上昇もあって最終値は97.4と100を切っており、収益性は極めて低い。J-REITは株式インデックスより回復がやや遅く、2021年春頃に100に戻し、最終値は100.7となんとか100を上回った。

以上、４つの代表的な金融・経済危機前後の株式インデックスの推移を見てきたが、概ね、代表的な株式インデックスは経済危機による一時落ち込みが繰り返し生じるものの、そのショックを乗り越えて長期的に上昇してきたことが分かる。特に、米国および先進国株式インデックスは1990年以来長期に亘って上昇率が高い水準を維持していることが分かる。

一方で日本株式インデックスのTOPIXと日経平均株価はいまだに1989年末の最高値を超えていないため、日本バブル崩壊から見ると長期的な収益率が相対的に低い。しかし、2000年以降はアベノミクスを契機に量的・質的金融緩和政策などによって株高・円安が進んだことで、上昇率が高くなってきていることが分かる。

3――株価下落直前に投資をする場合、その後どうなる？

本章では、日本から見た代表的な４つの金融・経済危機（日本バブル崩壊、ITバブル崩壊、リーマン・ショック、コロナ・ショック）の直前から一括及び積立投資をしたら、どれくらい増えて、どのぐらいの金額になるのかを見てみたいと思う。さらに、一括投資と積立投資の違い等について説明したい。

1｜100万円一括投資の場合
実際に、上記の株式インデックスを使って100万円の一括投資をする場合はどうなるか？

仮に100万円を日本バブル崩壊直前、ITバブル崩壊直前、リーマン・ショック直前、コロナ・ショック直前に一括投資し、2022年４月末まで保有していたら、100万円がいくらになったかを見てみよう。

（1）株式インデックスへ一括投資の成果
投資する起点が異なると、最終残高も大きく変わる【図表６】。本稿で選択した株式インデックスは金融・経済危機直前に投資しても年率利回りが最終的にプラスであり、最終残高が元本100万円を大きく上回ることが分かる。

株式インデックスを詳しく見ると、米国株（ナスダック100、S&P500、ダウ平均株価）とMSCIシリーズ（MSCIコクサイ、MSCI World、MSCI ACWI）は４つの期間において６％以上の年率利回りがあり、総じてリターンが高かった。日本株式除きのMSCIコクサイの年率利回りは、日本株式を含むMSCI World、日本と新興国株式を含むMSCI ACWIの年率利回りを常に上回っている（図表１：構成銘柄参照）。MSCI エマージング・マーケッツ(EM)は年率利回りが最大8.9％、最小２％とリターンの変動幅が大きい。日本株式インデックスの年率利回りは日本バブル崩壊直前からスタートした場合は１％未満でほぼ横ばいで、ITバブル崩壊やリーマン・ショック直前から投資すると、年率利回りは２％～５％台に上昇するが、他の株式インデックスと比べて低い。ただ短期間ではあるが、コロナ・ショック直前から投資すると、米国株には多少見劣りするものの、年率利回りは７％台である。

比較のため、他資産クラスのインデックスも見てみよう。NOMURA-BPI（総合）はリーマン・ショック直前からだと金利低下局面でもあるため、年率利回りが1.5％とプラスの収益だが、コロナ・ショック直前からだと短期間ではあるが、若干の金利上昇で年率利回りがマイナス1.1％と年間11,000円ほど損失が出る。今後の金利上昇リスクを考えると国内債券の公社債投信は元本割れの可能性が否定できず、投資対象としては当面お勧めできない。J-REITはリーマン・ショック直前からで年率利回りがプラスであるが、大半の株式インデックスより見劣りしている。

図表６から、金融・経済危機直前という非常に悪いタイミング（図表７：Ａ点）で株式インデックスに投資を開始したとしても、長期保有をすると、元本100万円が大幅に増えることが多い。例えば、日本バブル崩壊直前の1990年年初にナスダック100に100万円投資し、2022年４月末まで32年４カ月持ち続けたとすると最終残高が6,115万円と60倍以上になっている。実際は各種コストがかかるので、多少はこれよりは少なくなるが、相対的に極めて大きな金額となっている。ITバブル崩壊直前の2000年３月にダウ平均株価に100万円投資し、22年２カ月持ち続けたとすると最終残高は647万円になっている。リーマン・ショック直前の2007年11月にナスダック100に100万円投資し、14年６カ月持ち続けたとすると、最終残高は748万円になっている。

一方、日本株式インデックスを見てみよう。ITバブル崩壊直前に日経平均株価に100万円投資した場合で、最終残高は190万円と22年間も投資して２倍に至っていない。リーマン・ショック直前に日経平均株価に100万円投資した場合はおよそ14年で最終残高が210万円になっているが、米国株には見劣りする。

投資を始める時期について、金融・経済危機の最中（図表７：Ｂ点）、つまり最安値のタイミングで投資できればベストのタイミングなのであろうが、金融・経済危機がいつ起きるか、株価の最安がいつなのかは事前には予測できない。人生100年を豊かにするためのお金を効率良く準備したいのであれば、株価の短期的な値動きに一喜一憂し、試行錯誤を重ねて短期売買するよりも、良い株式インデックスを選んで長期投資をして値上がりを待つ方が堅実なのではないかと思われる。

（2）株式インデックスへ一括投資のリスク
このように株式インデックス投資に長期投資すると高い収益が期待できるのだが、注意する必要があるのは、株式インデックス投資には値下がりして含み損を抱えるリスクがあり、決して値動きがずっと安定しているわけではないということである。これまで説明してきたそれぞれの金融・経済危機直前に元本100万円を一括投資した場合、2022年４月末までの最低額を示してみた【図表８】。いずれの最低額も当然ではあるが100万円をかなり下回っている。また、各株式インデックス間の値動きの連動性が近年高まってきており、リーマン・ショック直前から投資した場合の各株式インデックス投資の最低額は2009年１、２月末時点と近しい時期にあり、一斉に50万円以下になっている。コロナ・ショック直前から投資した場合も同様で、最低額になったのは2020年３月末で70～80万円程度まで減少している。

元本割れの期間が最も長いのは日本バブル崩壊直前からTOPIXと日経平均株価に投資した場合であり、一時的に20～30万円にまで低下し、今に至るまで約31年間ほぼ元本割れの状態にある。ちなみに、配当を考慮しないプライスインデックスは2022年４月末時点も元本割れしており、配当込みのトータルリターンインデックスの場合で、2020年後半から2021年初頭に元本100万円を回復している。インデックスの選択によっては、長期間に亘って元本割れから回復しないリスクがあることが分かる。各株式インデックスに投資する場合は、金融・経済危機等があると、大きな価格下落によって、元本割れを被る時期がほぼ間違いなくあると覚悟すべきである。

しかし、日本株式インデックスを除いて投資期間が長ければ、元本割れをした期間が投資全期間に占める割合が徐々に小さくなる傾向があり、日本バブル崩壊直前からの投資だと日本のものを除くと20％以下、元本割れの期間が最も少ない米国株式インデックスは２％台に抑えられている。つまり、最低点（図表７：Ｂ点）にいても我慢して持ち続けていれば、一時的に損失（図表７：マイナス）を被ったとしても、その後の好調時期の値上がり（図表７：プラス）によって埋め合わせることができている。過去データからは、一時的に株式インデックスで元本割れして含み損を抱えるリスクや不安な気持ちを受け入れることの対価として、預金等よりも極めて高い利回りが得られるということが分かる。投資対象さえ間違わなければ、長期投資は株式インデックス投資のリスクを抑制できる有効な手段として期待できるものと思われる。