コラム
2020年01月07日

2019年のJリート市場は21%上昇。国内株を2年連続で上回る~Jリート市場のバリュエーションをいま一度確認する~

金融研究部 不動産調査室長   岩佐 浩人

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2019年のJリート(不動産投資信託)市場を振り返ると、市場全体の値動きを表わす東証REIT指数(配当除き)は21%上昇し、TOPIX(東証株価指数)の騰落率を2年連続で上回りました(図表1)。また、銘柄数は3社増えて64社、市場時価総額は前年比27%増加の16.4兆円となり、Jリート市場の産みの親である不動産業セクターの規模を初めて上回りました。2001年9月にスタートしたJリート市場を人間に例えるならば、「18歳となってお父さんお母さんの背丈を少し超えた」といったところでしょうか。
図表1:金融市場の動向(2019年)
このように年間でみると上昇基調で推移したJリート市場ですが、11月以降やや頭打ちの感がみられます。米中貿易摩擦に対する楽観見通しや米国での金融緩和期待の後退を受けて「株高・金利上昇」が進行するなか、株式及び債券の代替投資先としてJリート市場に向かっていた資金フローが反転し、市場の先行きに不透明感が台頭しています。

それでは、現在のJリート市場のバリュエーションはどうなっているのか、いま一度確認したいと思います。
図表2:Jリート市場のバリュエーション(2019年12月末時点)
図表2は、現在の市場ファンダメンタルズ「1口当たり予想分配金、1口当たりNAV(Net Asset Value:解散価値)、10年国債利回り」をベースに計算した、東証REIT指数の「分配金利回り」、「イールドスプレッド(分配金利回りと10年国債利回りとの差)」、「NAV倍率」を示しています。

まず、2019年12月末現在のイールドスプレッドは3.6%で過去平均(3.4%)と比較して割安な水準(騰落率+5%)にあります。次に、NAV倍率は1.21xで過去平均(1.16x)と比較して割高な水準(騰落率▲4%)にあります。このようにしてみると、現在のバリュエーションは概ね妥当な水準にあると言えそうです。なお、東証REIT指数が昨年の最高値(2,257)まで上昇した場合、イールドスプレッドは3.4%(=過去平均)、NAV倍率は1.27xとなります。また、東証REIT指数が昨年の最安値(1,751)まで下落した場合、イールドスプレッドは4.4%、NAV倍率は0.99x(=NAV)となります。 

もっとも、市場は将来のファンダメンタルズ(期待)も織り込んで価格を形成します。そこで、一定の前提条件をもとに作成した将来のファンダメンタルズ(今後4年間)1をベースに計算した、東証REIT指数のバリュエーションを確認しましょう(図表3)。
 
まず、イールドスプレッドは「3.6%~3.8%」の範囲にあり、引き続き過去平均(3.4%)と比較して割安な水準を維持する見通しです。次に、NAV倍率は1年後に過去平均(1.16x)とほぼ同水準となり、4年後には解散価値に等しい1倍まで低下します。つまり、NAV倍率でみて割高にみえる現在の価格はNAVの成長期待を織り込んだ水準にあるとも言えます。
図表3:Jリート市場の将来バリュエーション(今後4年間)
市場価格が勢いよく上昇すればさらに上昇するのではと楽観し、市場価格が急落すればさらに下落するのではと不安に陥るのは人情かと思います。一方で、割高・割安を判断するバリュエーション指標は価格と反対の動きを示すため、価格が下落(上昇)するほど投資の魅力度は向上(低下)します。

長期投資を志向する投資家は目先の価格変動に一喜一憂することなく、自らの投資目線(バリュエーション)に沿った運用を心掛けたいものです。
 
 

(ご注意)本稿記載のデータは各種の情報源から入手・加工したものであり、その正確性と安全性を保証するものではありません。また、本稿は情報提供が目的であり、記載の意見や予測は、いかなる契約の締結や解約を勧誘するものでもありません。
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金融研究部   不動産調査室長

岩佐 浩人 (いわさ ひろと)

研究・専門分野
不動産市場・投資分析

(2020年01月07日「研究員の眼」)

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