欧州経済動向～緩やかな拡大持続も警戒は怠れない～

経済研究部常務理事伊藤さゆり

包括的な金融緩和に動いたイングランド銀行

英国では、国民投票におけるＥＵ離脱の選択が景気に及ぼす影響が明確になりつつある。

中央銀行のイングランド銀行（ＢＯＥ）の金融政策委員会（ＭＰＣ）は、８月４日に、(1)2009年３月から0.5％に据え置かれてきた政策金利の0.25％への引き下げ、(2)銀行の負担を軽減、利下げの波及効果を高めるための新たな資金調達支援スキーム（Term Funding Scheme、ＴＦＳ）の設定（16年9月19日～18年2月28日まで）、(3)2012年11月から3750億ポンドで据え置かれてきた国債買い入れ残高の600億ポンドの引き上げ（16年8月中旬開始、6カ月間で買入れ）、(4)100億ポンドの社債の買い入れ（16年9月中旬開始、18カ月間で買入れ）という包括的な緩和策を公表した。

緩和自体は想定されていた。国民投票後最初に開催された7月会合で追加緩和を見送る一方、声明文に「殆どの委員は８月の金融緩和を予想している」との文言を挿入していたからだ。

しかし、その内容は、予想以上に包括的だった。

図表５　欧米英の政策金利/図表６　ＢＯＥの資産買入れプログラム（買入れ枠と残高の推移）

ＢＯＥは新たな見通し通り景気が減速すれば追加利下げの構え

７月の追加緩和を見送り、８月にした理由は、離脱選択を織り込んだデータを確認し、３カ月に１度の頻度で行なう「インフレ報告」の経済見通しの改定に合わせるためだった。

今回、実質ＧＤＰの見通しは、国民投票前の５月の段階の予測値は16年2.0％、17年2.3％だったが、８月の予測では17年が0.8％に大きく下方修正された（図表７）。17年の実質ＧＤＰ見通しの国民投票前後での修正幅は、７月に公表されたＩＭＦやＥＵの欧州委員会の見通しの「マイルド・シナリオ」に比べて幅が大きい。

ＢＯＥのインフレ目標である２％の達成時期は18年半ばから17年半ばにおよそ１年早められた。その主な要因は、離脱選択ショックによるポンド安だ。失業率も５月の段階では5％を下回る完全雇用の水準での推移が予想されていたが、国民投票の結果を織り込んだ８月の予測では、向こう２年間で5.6％まで上昇するという予測に修正された。ＢＯＥは離脱を選択したことによる経済へのマイナスの影響を重く見ている。

しかし、ＢＯＥの金融緩和策がいかに包括的なものであったとしても、その効果には限界があるだろう。急激な経済見通し悪化の原因は、言うまでもなく、国民投票でＥＵ離脱を選択したことによる不確実性の高まりにある。離脱のプロセスや離脱後のＥＵとの関係が見通せるようにならない限り、経済活動は抑制されざるを得ない。

金融政策の手詰まりは日銀や欧州中央銀行（ＥＣＢ）で深刻だが、ＢＯＥにとっても追加緩和の選択肢が多く残されている訳ではない。８月ＭＰＣの議事録には、「大多数のメンバーは、インフレ報告の予想通り景気が急減速した場合は年内のＭＰＣで政策金利を、ゼロをやや上回る水準まで引き下げることを予想している」と明記、追加利下げを強く示唆している。追加利下げがあるとすれば、9月15日結果公表の次回会合ではなく、年内最後の「インフレ見通し」の改定が予定される、11月3日結果公表の会合となろう。

ＢＯＥの政策金利の下限は「ゼロをやや上回る水準」

ＢＯＥのＭＰＣが政策金利の下限は「ゼロをやや上回る水準」と考えていることは、議事録の記述からも、８月４日の記者会見でのカーニー総裁の「他の中央銀行の経験から、マイナス金利政策は、金融システムへの負荷が高まりマイナスの影響を及ぼすと判断している。ＭＰＣは政策金利の下限はゼロに近いプラスと確信している」という発言からも確認できる。

すでに0.25％に達した政策金利の追加の下げは、せいぜい１回か２回ということになる、その先は資産買い入れの量や質の拡大、資金調達支援スキームの強化という方向に進むほかない。

ＥＣＢも９月８日理事会時には見通しを改定、追加緩和も

欧州中央銀行（ＥＣＢ）の次回の政策理事会は９月８日に開催される。スタッフ経済見通しの改定も予定されている。前回7月21日の政策理事会では、ＥＵ離脱選択の影響の評価は時期尚早としたが、9月には見通しの小幅な下方修正と合わせて、資産買入れプログラムの半年程度の期限延長（17年3月→17年9月）を決めると思われる。

8月18日に公表された7月理事会の議事要旨からは、英国の国民投票結果を受けて市場が一時的に動揺したものの、秩序を保ったことへの安堵感が伺われた。緩和的な金融政策や強化された監督規制体系の強化が貢献したと評価している。

半面、銀行の株価のボラティリティが高まり、水準的にも国民投票前の水準を回復できていないことへの懸念も示されている。国民投票の結果ばかりでなく、低成長、低金利による収益力の弱さ、さらに一部の銀行システムでは高水準の不良債権問題なども影響していると受け止められている。

ユーロ圏では銀行監督や破綻処理の一元化による銀行同盟が始動し、リーマン・ショック後よりも制度は強化、新たな規制への適合のため、銀行の自己資本の増強も進んだ。それでも、欧州銀行監督庁（ＥＢＡ）が７月29日公表したストレス・テストで浮き彫りになったように、イタリアなどにストレスに脆弱な銀行が残る。一段の金融緩和は、銀行の低収益問題を深刻化させるという思惑も働き易く、ＥＣＢは難しい判断を迫られている。

日付	タイトル	執筆者	媒体
2025/04/18	トランプ関税へのアプローチ－日ＥＵの相違点・共通点	伊藤さゆり	Weekly　エコノミスト・レター
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2025/04/18

トランプ関税へのアプローチ－日ＥＵの相違点・共通点

伊藤さゆり

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