オフィス市況は好調維持。ＲＥＩＴ市場は年初来高値圏で推移－不動産クォータリー・レビュー2019年第2四半期

金融研究部不動産調査室長岩佐浩人

4. J -REIT（不動産投信）市場

2019年6月末の東証REIT指数（配当除き）は、3月末比1.6％上昇しTOPIX(▲2.5％下落)の収益率を３四半期連続で上回った。セクター別では、商業・物流等が2.8％、住宅が1.8％、オフィスが0.7％の上昇となった（図表－18）。6月末時点のバリュエーションは、純資産9.9兆円に保有物件の含み益3.2兆円を加えた13.1兆円に対して時価総額は14.5兆円でNAV倍率は1.1倍、分配金利回りは3.9％、10年国債利回りとのスプレッドは4.0％となっている。

J-REITによる第2四半期の物件取得額（引渡しベース）は4,525億円(前年同期比+42％)、上期累計で8,954億円(▲13％)となった（図表－19）。不動産売買市場では依然として物件の品薄感が強いなか、第２四半期は物流施設やホテルを中心にスポンサーからの取得が大幅に増加した。なお、アセットタイプ別の取得割合（上期累計）は、オフィス(30%)、物流施設(24%)、ホテル(15%)、商業(11%)、底地など(10%)、住宅(9%)の順となっている。

7月に入り東証REIT指数は一段と上昇し、7/11には節目となる2,000ﾎﾟｲﾝﾄの大台を2007年12月以来、11年7カ月ぶりに回復した。現在のマーケット環境について、(1)前回の不動産ミニバブル期で初めて2,000を突破した局面（2007年1月）、(2)アベノミクス相場で直近高値1,990を付けた局面（2015年1月）と比較すると、今回の上昇スピードは過去と比べて緩やかなため過熱感に乏しく、先高期待はなお強い（図表―20）。足もとの市場ファンダメンタルズも良好で、分配金水準は賃料収入の増加や金融コストの減少などにより、(1)及び(2)の各時点を12％、31％上回る。また、NAV（ネット・アセット・バリュー、純資産価値）についても不動産価格の上昇によりそれぞれ28％、43％増加し資産価値が高まっている。この結果、現在のバリュエーションは分配金利回りで3.7％、ＮＡＶ倍率で1.2倍となり、これまでの上昇局面と比較して割高感は強まっていない。さらに、10年金利がマイナス圏で推移するなかイールドスプレッドは3.9％と高い水準で、利回り指標の面から上値の余地があると言えそうだ。

もっとも、東証REIT指数が大台を突破したことで今後は値動きが激しくなり市場のボラティリティが高まる可能性がある。前回の不動産ミニバブル期ではその後5ケ月で一気に30％も上昇し天井を形成した。株式市場の動向やグローバル景気の減速など外部環境に不透明感もあり、今後は市場ファンダメンタルズに沿った落ち着いた展開が望まれる。