2016年11月07日

「日銀は株価を歪めていない」は本当か－新ルールは評価できるが歪みは拡大

金融研究部 主席研究員 チーフ株式ストラテジスト 井出 真吾

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■黒田総裁は「歪めていない」と主張

日本銀行はETFを大量に購入しており、これが株価を歪めている可能性が指摘されている。黒田総裁は11月1日の会見で「歪めていない」と発言したが本当か。
 
日銀が買入対象としている主なETFはTOPIX型、日経平均型、JPX日経400型で、この3種類の合計額は年間計画（6兆円）の95％に当たる5.7兆円だ（残り0.3兆円は、設備投資および人材投資に積極的に取り組んでいる企業を支援するためのETF、いわゆる“賃上げETF”が対象）。5.7兆円のうち2.7兆円はTOPIX型を、3兆円は3種類のETFの時価総額に概ね比例して買入れることとしている。
 
このルールに従い9月末時点のETF時価総額から計算すると、TOPIX型を4兆円（5.7兆円の7割）、日経平均型を1.6兆円（同3割弱）、JPX日経400型は0.1兆円（同2～3％）となり、TOPIX型が買入の中心に据えられている。
 
ただし、これは10月以降の買入から適用された新ルールで、9月以前の旧ルールは単純に各ETFの時価総額に比例して買い入れることとしていた。旧ルールでは日経平均型が5割強、TOPIX型4割強、JPX日経400型4～5％と日経平均型ETFの買入割合が高かった。このため時価総額に比べて日経平均の指数構成比が大きな銘柄ほど、品薄株を大量に買い付けることになり需給ギャップで株価が歪む懸念があった。新ルールでは浮動株ベースの時価総額に応じて構成比が決まるTOPIXの買入割合を増やしたので歪みが小さくなった可能性がある。
 

■日経平均レベルでは歪みは見当たらない

■日経平均レベルでは歪みは見当たらない

仮説を検証してみよう。図１は日経平均ベースのPER（株価収益率）とNT倍率（日経平均÷TOPIX）の推移だ。PERは株価の割高/割安をみる代表的な指標で、この値が大きいほど割高である。NT倍率は日経平均をTOPIXで割ったものなので、右上がりだとTOPIXよりも日経平均が値上がりしていることを示す。
 
日銀が年間計画を6兆円にほぼ倍増すると発表した7月29日、新ルールを発表した9月21日の前後の動きをみると、PERには特に目立った変化はみられず基本的に上昇基調を辿った。NT倍率は7月29日以降こそ上昇したものの、日銀が何か発表したわけでもないのに8月中旬から下落した。また、新ルールはNT倍率を下げる方向に作用すると予想されたが、逆に上昇した。これを見る限り株価を歪めている様子はない。
【図１】日経平均ベースでは歪んでいない

【次ページ】個別銘柄の株価は歪んでいる

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(2016年11月07日「基礎研レター」)

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金融研究部   主席研究員 チーフ株式ストラテジスト

井出 真吾 (いで しんご)

研究・専門分野
株式市場・株式投資・マクロ経済・資産形成

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経歴
  • 【職歴】
    　1993年　日本生命保険相互会社入社
    　1999年　（株）ニッセイ基礎研究所へ
    　2023年より現職

    【加入団体等】
    　　・日本証券アナリスト協会認定アナリスト

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