リスク・パリティによるスマートベータの合成

金融研究部主任研究員前山裕亮

3｜年ごとにパフォーマンスは浮き沈みする
ファクター指数のパフォーマンスの変動を詳しく見るため、年ごとのパフォーマンスの推移を見ましょう【図表３】。
それぞれの指数の最悪だった年の超過リターンを見ると、日本株式、外国株式ともにマイナスとなっており、全ての指数でベンチマークを下回っている年がありました。一方で年ごとに見ると、全ての指数が一斉に下回った年はなく、毎年少なくとも1つはベンチマークを上回る指数があったことが分かります。ただし、高パフォーマンスの指数は年ごとで入れ替わっていました。指数間でパフォーマンスが最高だったファクター指数が2年以上続いたのは、日本株式、外国株式ともに１回だけでした（2002～2004年の日本株式「バリュー」と2009、2010年の外国株式「等ウェイト」）。

3――スマートベータの組み合わせ

1｜組み合わせによるパフォーマンスの安定化
それではスマートベータをどのように活用していけば、安定したパフォーマンスを得ることができるでしょうか。毎年、ベンチマークを上回る良好なパフォーマンスのファクター指数がありました。もし、高パフォーマンスのファクター指数を予想できたならば、常に好成績を収められたはずです。
しかし、ファクター指数のパフォーマンスを予測することは、難しいことが一般的に知られています。株式市場で銘柄選好は移り変わりが激しく、それに伴いファクター指数のパフォーマンスは、大きく変動するためです。
複数のファクター指数を組み合わせて用いることが、現実的なスマートベータの活用方法であると筆者は考えています。組み合わせた場合、一つのファクター指数のみの場合と比べて分散効果が働き、パフォーマンスは安定することが期待できます。
そこで、最もシンプルに6本を均等配分、各ファクター指数を1/6（≒17％）ずつ組み合わせた場合について見ましょう【図表４：赤太線】。均等配分した場合の累積超過リターンは、概ね右肩上がりで拡大していました。なお、「等ウェイト」は日本株式ではMSCI JAPAN、外国株式ではMSCIコクサイの構成銘柄を等しく保有する指数であるのに対して、均等配分とは6本のファクター指数を等しく保有する合成指数を意味しています。

均等配分した場合のT.E. （Tracking Error：超過リターンの標準偏差）は、指数単独の場合と比べて低位になることが分かります。特に、外国株式では均等配分のT.E.が2.6％と組入れた指数（4.0％～7.2％）と比べて大きく低下しました。さらに、T.E.の低減が大きかったためパフォーマンスの効率性を見た指標であるI.R.（＝Information Ratio：超過リターン/T.E.）も0.8となり、組入れた指数（0.1～0.7）よりも良好になりました。日本株式については、特に好調だった「バリュー」と「等ウェイト」のI.R.が突出して高かったため、この2指数と比べると均等配分は劣後しました。それでも、その他の指数よりは良好な結果になりました。

2｜均等配分ではリスクが特定のスマートベータに偏る可能性
前章で見てきたように、複数のスマートベータを単純に等しく組み合わせただけでも、パフォーマンスは安定することが見込めます。MSCIから、本稿で取り上げている6本のファクター指数を均等配分した合成指数「ダイバーシファイド・ファクター・ミックス指数」が公表されています。
しかし、各指数のT.E.を見ると日本株式、外国株式ともに「モメンタム」「低リスク」が大きく、その一方で「等ウェイト」は小さい傾向があります【図表５】。そのため、組入れる指数の構成比率が均一でも、リスクまで均一に分散されているかは分からないのです。

実際に均等配分した合成指数のリスク（T.E.）を、各指数の寄与度で分解して見ましょう【図表６】。合成指数のリスクは、日本株式、外国株式双方で「モメンタム」「低リスク」「クオリティ」の寄与が大きい傾向があり、その一方で「バリュー」と「等ウェイト」のリスク寄与は小さくなりました。

日付	タイトル	執筆者	媒体
2025/04/08	３月時点では米関税政策を静観～2025年３月の投信動向～	前山裕亮	研究員の眼
2025/03/28	新NISAの現状	前山裕亮	研究員の眼
2025/03/21	米国株式、３つの誤算	前山裕亮	研究員の眼
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2025/04/08

３月時点では米関税政策を静観～2025年３月の投信動向～

前山裕亮

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2025/03/28

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