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- ボラティリティーの変化に依存する運用戦略の比較
カバードコール戦略(CC戦略)は、株価変動リスクと、ボラティリティー変動リスクを同時にとって、一定のオプション・プレミアムを獲得しながら、リスクとリターンで見て効率的な運用を目指す運用戦略である。今回の分析期間中、一定の効果が確認された。しかし、これらは過去の分析の一例であり、今後もこのようなことが継続するとは限らない。どのような環境で運用成果が異なるか、予め分析しておくことは重要である。
図表6は、予測ボラティリティーを低・中・高の3分類、また、株式リターンを低・中・高の3分類にし、TV戦略の日経平均株価に対する超過リターンを比較したものである。本来であれば、リスク調整後のリターンを検討すべきところではあるが、単純化のために両者の差を比較した。TV戦略は、もともと株式配分を抑えた運用であるため、株価が値下がりした際には相対的に良く、値上がりした場合には悪いことが予想できる。さらに、ボラティリティーの水準に応じて、結果は異なってくるはずである。
図表7は、CC戦略の日経平均株価に対する超過リターンを比較したものである。CC戦略は株式リターンが低い場合に超過リターンがプラスであった(1%有意水準)。その中で、予測ボラティリティーの水準では超過リターンは大きくは違わない。一方、株式リターンが高い場合は、超過リターンが負である(1%有意水準)。特に、予測ボラティリティーは低い場合と、高い場合で、マイナス幅が拡大している。前者は、ボラティリティーが低いため、オプション・プレミアムが低いことが要因であろう。後者は、株価の値上がりによるコールのショート(ストラドルのショート)からの損失が要因であろう。
CC戦略は、(予測)ボラティリティーの水準の違いにより、TV戦略と比較して、超過リターンは変化しない(灰色線・黄色線)。オプションを含む戦略なので、ボラティリティーの水準によって運用成果が異なるものと予測されたが、今回の検証では、株価の変動からの損益の影響の方が、相対的に大きなものであったと考えられる。
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北村 智紀
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(2016年07月05日「ニッセイ年金ストラテジー」)
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