ウクライナ緊迫化・米利上げ前夜でもドル円が安定している理由

経済研究部主席エコノミスト上野剛志

■要旨

年初以降、米金融引き締めを巡る観測やウクライナ情勢を巡って大きな動きがあり、株価や資源価格が大きく変動するなかで、ドル円レートの安定感が際立っている。その背景を整理すると、米金融引き締めに関しては、市場で利上げの織り込みが進んだことで日米（長期）金利差が拡大した。本来であれば、日米金利差の拡大が円安ドル高を促すはずだが、そうならなかったのは、利上げが織り込まれるにつれて、過度の金利上昇による米国経済の減速懸念が高まり、ドル高の勢いが削がれたためと考えられる。
また、2月中旬以降はロシアのウクライナ侵攻を受けて市場の警戒感が高まっている。市場の警戒感が高まる際には、リスク回避通貨とされる円が買われて円高ドル安が進むことが多いのだが、今回は進んでいない。市場の流動性低下に対する懸念が高まったことで最高の流動性を誇るドルも買われやすくなって円高圧力が相殺されたうえ、ウクライナ情勢の緊迫化が原油高を通じて実需の円売りもたらす面があるためとみられる。
今後、円安ドル高基調が再開するためには、FRBの金融引き締めペースの予見性が高まり、「金融引き締めが続く中でも（オーバーキルが回避されて）米国の景気回復は続く」という市場の期待が台頭する必要がある。現状では、FRBの金融引き締めを左右する米国の景気や物価の不透明感が強いうえ、ウクライナ情勢がその不透明感をさらに強めている。不透明感の緩和にはしばらく時間がかかるとみられるため、ドル円はしばらく横ばい圏に留まるだろう。その後、ウクライナ情勢が鎮静化すれば、米景気・物価の不透明感が次第に緩和、金融引き締めの予見性が高まり、米景気回復期待が持ち直すことで夏場頃から円安ドル高基調が再開すると見ている。ただし、その後も米景気減速懸念がたびたび台頭することなどから、円安ドル高は緩やかなペースに留まると見ている。

■目次

１. トピック：ドル円が安定している理由
　　・米金融政策正常化観測の高まりに反応しない理由
　　・ウクライナ情勢緊迫化に反応しない理由
　　・円安ドル高再開の条件と今後の見通し
２. 日銀金融政策(２月)
　　・（日銀）現状維持（開催なし）
　　・今後の予想
３. 金融市場(２月)の振り返りと予測表
　　・10年国債利回り
　　・ドル円レート
　　・ユーロドルレート

日付	タイトル	執筆者	媒体
2025/10/22	高市新政権が発足、円相場の行方を考える～マーケット・カルテ11月号	上野剛志	基礎研マンスリー
2025/10/14	貸出・マネタリー統計（25年9月）～銀行貸出の伸びが４年半ぶりの４％台に、定期預金等はバブル期以来の高い伸びを記録	上野剛志	経済・金融フラッシュ
2025/10/06	円安が続く背景を改めて点検する～円相場の行方は？	上野剛志	Weekly　エコノミスト・レター
2025/10/01	日銀短観（９月調査）～トランプ関税の影響は依然限定的、利上げ路線をサポートするも、決め手にはならず	上野剛志	Weekly　エコノミスト・レター

日付

タイトル

執筆者

媒体

2025/10/22

高市新政権が発足、円相場の行方を考える～マーケット・カルテ11月号

上野剛志

基礎研マンスリー

2025/10/14

貸出・マネタリー統計（25年9月）～銀行貸出の伸びが４年半ぶりの４％台に、定期預金等はバブル期以来の高い伸びを記録

上野剛志

経済・金融フラッシュ